风电主轴成本主要来自于原材料。根据金雷股份 2016-2021 年年报显示，直接材料占主轴 成本 65%左右。主轴主要原材料为钢锭，经过锻压、热处理、机械加工(粗加工、精加工)、 涂装等五道主要工序制作后成为主轴。 风电主轴行业总体利润水平一般高于下游风电整机行业，且利润水平将趋于合理化并保持 基本稳定，2016-21 年金雷股份和通裕重工风电主轴毛利率稳定在 40%左右。在行业好转 情况下，风电整机作为下游行业产品的利润空间会优先释放。

　　风电主轴市场需求伴随着风电整机的发展而变化，风电主轴的重量及锻造难度随风机功率 的增加而增大。据金雷股份招股书披露，1.5MW 级风电主轴锻件毛坯通常重量约 10 吨， 3MW 风电主轴锻件毛坯重量约 25 吨。

　　双寡头竞争格局，国产替代程度高。随着我国风电行业的发展，国内风电整机及配件生产 技术取得了长足进步，目前我国风电主轴已实现大兆瓦产品的批量生产。金雷股份与通裕 重工等领先风电主轴制造商凭借突出产品质量、成本优势，获得国内外风电整机制造商的 认可，实现了进口产品替代，两公司合计市场占有率 30%以上。此外，国内主轴企业在全 球具有明显竞争力，出口比重相对较大，国产风电主轴全球市占率超过 50%。

　　重点企业分析

　　禾望电气：风电变流器龙头，三轮并驱助成长

　　技术实力雄厚，三大业务板块共同发力

　　深圳市禾望电气股份有限公司专注于新能源和电气传动产品的研发、生产、销售和服务， 公司聚焦新能源电控业务，发力电气传动业务。公司收入主要来源于新能源电控业务，于 2018 年公司进军电站系统集成业务，由于发展不及预期，于 2020 年转让。早期公司风电 变流器业务收入波动较大，主要原因系客户结构较差，部分小客户订单不稳定，目前随着 客户结构改善，公司风电变流器业务稳定增长。

　　公司核心业务盈利能力强，2021 年公司毛利率为 35.35%，盈利能力小幅下滑，主要系风 电抢装所致，新能源电控业务毛利率由 41.70%下滑至 32.72%;公司 2018 和 2019 年盈利 能力降幅较大主要受电站业务影响，目前该业务板块已剥离。

　　韩玉为公司实际控制人，截止 2022 年第一季度，韩玉通过平启科技持有公司 19.92%的股 份，是公司第一大股东及实控人。

　　公司股价波动与风电行业装机量相关性大。2020 年风电行业在补贴退坡的影响下出现抢装 现象，行业需求旺盛，新增总装机量为 54.45GW,同比增长 103.25%。2021 年行业需求在 20 年抢装影响下下滑严重，仅为 47.57GW，同比下滑 12.63%，预计未来总新增装机量持 续增长。公司于 20 年底剥离盈利能力较差的电站业务，业绩依然维持高增速，22 年初市 场风格发生变化，成长股调整较多，风电行业及公司股价随市场下跌。

　　公司形成了以电力电子技术、电气传动技术、工业通信/互联技术和整机工艺/制造工艺技术 为核心的技术平台。公司通过不同产品平台间的交叉与扩展，在以电力系统应用技术、光 伏应用技术和从传动工艺技术为核心的多个应用公益领域不断丰富产品系列，以满足下游 客户的多元化需求，提高产品的市场竞争力。

　　风电变流器 在风力发电方面，公司专注于电网适应性研究和未来新机型研发，风电机组转矩跟踪、电 能质量、电网适应性、高低压穿越和海上风电等解决方案均具有较强竞争力。风力发电变 流器可分为双馈变流器、全功率变流器、中压风电变流器等，分别配合双馈电机、低压永 磁/电励磁电机、中压永磁电机等使用。公司主要产品包括 1.0kW～10.0MW 全功率变流器、 1.5MW～6MW 双馈变流器、5.0MW～10.0MW 中压风电变流器、主控电气系统以及变桨 控制系统等，公司 2021 年风电变流器收入占比为 59.62%，未来随着三大业务板块共同发 展，预计风电变流器业务占比将小幅下滑，预计 2022 年占收入比重约 48.24%。

　　光伏逆变器 在光伏并网发电领域，公司提供具有竞争力的整体解决方案，包括集中/集散式大功率光伏 发电系统和中小功率组串式光伏发电系统，主要包括 50KW01MW 光伏逆变器、1MW-2MW 光伏并网逆变房等机型。

　　电气传动业务 公司的工业传动产品涵盖各个功率段及多种控制方式，适用于各种工业场景。主要产品包 括 HV300 通用变频器、HD2000 低压工程型变频器、HD8000 中压工程型变频器等，适 用于冶金、石油、起重设备、矿山机械、海洋装备、造纸、纺织、轨道交通等领域。(报告来源：未来智库)

　　运达股份：风机龙头厂商，紧抓政策风口续辉煌

　　老牌整机商，扎根风机行业与延伸业务链并驾齐驱

　　公司起始于 2001 年建立的浙江省机电设计研究院风能研究所，于 2019 年 4 月 26 日在创 业板成功上市，有深厚的技术研发基础。目前公司的主营业务为 2XMW、3XMW、4XMW、 5XMW 和 6XMW 系列风电机组的研发、生产和销售，提供覆盖风电项目全生命周期的风电 整体解决方案，同时积极培育新能源电站投资运营业务和智慧服务业务。 拥有雄厚国资委背景，公司股权集中、稳定。截至 2022 年一季度，公司控股股东浙江省机 电集团持有公司 39.82%股份，浙江省机电集团为浙江省属国有企业，其上游控股单位为浙 江省政府及浙江省财务开发有限公司。公司有强大国资支持的同时，股权主要集中在浙江 省机电集团和中节能两大集团，股权结构稳定。

　　公司风机整机市场份额逐步提升，风电场整体解决方案业务打开盈利空间。2021 年，公司 主营业务风电机组实现收入 157.26 亿元，占总营收的比例为 98.04%，其中 2.5MW 系列机 组销售 1755.4MW，占比 32%;3.0MW 及以上系列机组销售 3709.5MW，占比 68%;22Q1 运达股份实现营收 34.13 亿元，同比增长 65.32%。近年来，风电场业主的招标从过去单纯 的产品招标，转为风电场建设“整体解决方案”招标，在此背景下，公司的业务分别向业 务链的前端和后端延伸，从过去单一的风电机组研制销售，向风电机组研制销售与风电场 服务、风电场运维相结合的方向发展，大大拓展了公司的盈利空间。

　　疫情影响风机整机交货，2022 年初至今股价下跌约 50%。2020 年运达股份经历较长一段 时间交货表现平淡期，并在 2021 年通过超出行业平均的风机大型化水平成功降本增效提高 毛利率，同时其优异的交货表现和市场份额也使公司股价上升至高位，2022 年初受疫情影 响，风电行业公司交货表现不佳，疫情后复产交付积压订单能有效提高预期。

　　整合优质资源，市场份额及影响力进一步提升。公司控股众多并电场，2021 年订单量大幅 增长，稳步迈向行业第一梯队。根据国家能源局统计，2021 年国内陆上风电新增装机仅为 30.7GW，同比下滑超过 50%，公司风机销量则逆势增长 51%至 5.47GW，充分印证了公 司市场份额的快速提升。截至 2021 年底公司累计在手订单已达 12.88GW，全年新增订单 12.80GW，同比增长 259%，充沛的在手订单将为公司后续的销量及收入增长提供良好保 障，维稳公司国内风机厂商第一梯队的行业地位。

　　受益于风机大型化降本增效，出货结构进一步优化。在 2021 年风机交付均价大幅降低的情 况下，公司仍实现盈利能力的显著提升，主要得益于机组大型化带来的降本效应。2021 年 全年公司 3MW 及以上机型的销量占比约 68%，较 2020 年提升 34pct，截至 2021 年底公 司在手订单中 4-5MW、5MW 以上机型占比已达到 31%/23%。我们认为由于 21 年招标价 格下行，22 年风机毛利率相对 21 年将有所下降，但 22 年风机招标价格回暖与原材料价格 下降双管齐下，公司 2023-24 年盈利能力有望在保持上升趋势。