摘要

　　风光储产业的发展空间和长期投资机会具有高度确定性，同为成长赛道，其产业发展路径和特点在我国电力体制之下有着一定的相似点。考虑到政策对产业供需的影响，我们提出风光储行业在商业化初期和进入规模化阶段的分析框架。

　　核心观点

　　行业发展、投资方向和影响因素

　　通过装机增长率看储能行业所处发展位置，当前储能装机两年复合增长率在00%上下，相当于风电、光伏行业发展早期。我们对储能行业发展大势的研判如下：

　　1、行业发展判断方面，我们认为储能行业当前正处于向规模化、多元化、规范化发展转变的阶段。目前储能以投资驱动为主，但消费需求比例在不断提高;锂电池储能占绝对优势，但多元化技术应用正加速落地;行业全方位蓬勃发展，但产能过剩、安全隐患等风险需要警惕。

　　2、长期投资方向方面，我们建议把握长时储能技术和工商业储能场景投资机会。1)从技术需求上，看好长时储能技术需求，建议关注液流电池储能、压缩空气储能的行业龙头公司。2)从应用场景上，看好工商业储能应用场景，建议关注可提供工商业储能解决方案的龙头公司和锂电池储能产业链占优环节公司。

　　3、关键影响因素方面，可持续关注行业监管、制度完善、技术更新和补贴政策等变量。关注重要安全事件，超预期的行业监管政策、行业管理规范及标准发布等;关注电力现货市场、辅助服务市场、需求响应制度等的建立和完善;关注钠离子电池、液流电池、压缩空气储能等技术突破及商业化应用;关注大范围地方储能补贴退坡情况出现。

　　风光行情复盘：五年一周期，政策与经济性的“跷跷板”

　　复盘风光发电近十年的政策变化、规模增长和市场表现，我们发现：

　　1、产业发展初期，风光装机增长为投资需求主导，二级市场对行业管理政策和补贴政策敏感。全面商业化后，消费需求拉动的装机占比增加，二级市场关注点回归业绩和重要技术突破。

　　2、风电、光伏产业发展和市场表现的大周期为五年左右，周期谷段是行业供给出清的阶段，除了企业营收和资产规模，更应关注企业的经营质量。

　　3、具体来看：1)风电呈现周期性行情：三上涨与两回调交错，对应行业扩张与严监管交替。风电周期性行情与行业供需均衡情况相匹配，行业快速扩张或增速放缓背后的原因在于政策引导或限制需求，复盘风电发展和指数表现，我们发现风电行情周期大约在5年左右，每2-3年进行一次峰谷切换。2)光伏“四上一下”行情：规划、补贴和需求是驱动因素。单复盘光伏指数走势，光伏1-2年出现一波行情，但结合行业监管和企业出清来看，光伏产业发展和行情周期仍为5年左右，期间受补贴退坡等事件驱动，指数出现阶段性行情。

　　储能发展现状：投资热、政策优、成本降

　　我国储能行业飞速发展，三年内装机规模增长近三倍，每年新增装机占全球新增装机比例近三成。同时，储能一级和二级市场投融资热度高涨，2021年储能披露融资金额近600亿元，2022年储能行业全年融资189次，近三年储能相关公司IPO多达97家。储能行业发展背后是行业管理政策、价格政策和经济性三重驱动因素：

　　1、行业管理政策方面，储能投资热度持续高涨，但安全问题不容忽视。装机规划目标跃升，新型储能进入发展“快车道”。强制配储政策客观上拉动储能装机需求。独立主体身份赋予大型储能更广阔的商业模式和盈利空间。储能安全重要性凸显，国标储能安全规范即将落地。

　　2、行业价格政策方面，地补政策和电价政策持续改善收益端。储能行业补贴政策以地方补贴为主，包括度电补贴和投资补贴两种。各地为吸引储能投资、加快当地储能行业发展，其补贴力度较高，政策出台层级细分至县区级，充分体现储能行业发展高景气。长期来看市场化体制机制是保障储能发展的关键，电价政策正是盈利机制的主要影响因素，近年来我国储能发展相关的电价政策在不断完善中。

　　3、经济性方面，储能成本快速下降，盈利模式趋于明朗。在持续的技术研发投入和规模效应作用下，储能成本快速下降。同时盈利模式也日益清晰，大储可通过共享租赁、现货市场套利、提供辅助服务和获取容量电价盈利，工商业储能通过峰谷价差套利以及节约用能成本盈利。

　　正文

　　一、风光储发展初期的分析框架：政策驱动

　　气候问题是近年来国际社会普遍关注的焦点话题，世界各国相继公布各自的碳中和目标和规划，2020年9月我国宣布二氧化碳排放力争2030年前达到峰值，力争2060年前实现碳中和的“双碳目标”，自此能源清洁低碳转型势不可当。电力系统是我国碳排放的主要来源，排放占比超40%，风电、光伏和储能作为电力系统低碳转型的关键技术，未来将发挥不可替代的重要作用。风光储产业的发展空间和长期投资机会具有高度确定性。

　　风光储同为确定性成长赛道，其产业发展路径和特点在我国电力体制之下有着一定的相似点。商业化初期，风光储成本较高、收益较低，投资动力明显依赖于政策要求和补贴。其中，风光需要电价补贴填补LCOE与电网购电价格的缺口，强制配储下的大型储能是风光投资的成本项，工商业储能则需要足够的电力峰谷价差支撑收益。

　　考虑到政策对产业供需的影响，我们提出风光储行业在商业化初期和进入规模化阶段的分析框架，借此开展行业基本面分析并指导投资。在框架中，市场对行业管理和价格政策较为敏感，相关政策变化会显著影响项目经济性和下游需求，进而反映到产业链各环节企业的业绩表现，通过产业链内部利润分配，形成整体行情或结构行情。因此在商业化初期，行业政策重大变化是影响板块市场表现的关键因子。此外，技术更迭、电力体制改革等长期系统性变化也会影响市场表现。

　　二、复盘风光行情：五年一周期，政策与经济性的“跷跷板”

　　当前风电、光伏产业已进入全面平价上网阶段，我们复盘了风光发电近十年的政策变化、规模增长和市场表现，有以下发现：

　　1、产业发展初期，风光装机增长为投资需求主导，二级市场对行业管理政策和补贴政策敏感。全面商业化后，消费需求拉动的装机占比增加，二级市场关注点回归业绩和重要技术突破。

　　行业管理政策反映国家对产业发展的认识，年度规划目标、清洁能源基地、整县光伏等规划大幅提振投资需求，供给过剩导致恶性竞争、质量问题和弃电率过高时，上层加强监管会抑制投资需求。政府补贴填补了投资成本与合理收益间的缺口，随着成本降低和收益提高，补贴政策逐步退坡过程中，投资方为获取更高收益会赶在新补贴标准实行前投运，引发“抢装潮”，相关产业链企业业绩将高增。

　　成本逐渐降低叠加商业模式日趋成熟，用户侧主动需求增加，例如工商业分布式光伏占比不断提升，用户“开源节流”，一方面参与余电上网，另一方面降低用电成本。行业步入正轨后，超预期政策减少，市场关注点回归业绩和重要技术突破，寻找产业链结构性机会。

　　2、风电、光伏产业发展和市场表现的大周期为五年左右，周期谷段是行业供给出清的阶段，除了企业营收和资产规模，更应关注企业的经营质量。

　　复盘风电发展和指数表现，我们发现风电行情周期大约在5年左右，每2-3年进行一次峰谷切换。复盘光伏指数走势，发现光伏1-2年即出现一波行情，但结合行业监管和企业出清来看，我们认为光伏产业发展和行情周期仍为5年左右。除市场供需匹配下的周期规律外，投资逐利行为导致的行业乱象会受到严监管，监管放松后产业发展又将提速，从而加强周期表现。